【华源证券】白酒-从周期角度看白酒的布局时点-充分考虑周期的学习效应_当下或是绝对收益起点

华源证券近日发布了一份名为《白酒：从周期角度看白酒的布局时点》的行业研究报告。这份报告深入分析了当前白酒行业的周期性特征，并探讨了在当前周期背景下，白酒行业的投资布局时机。报告指出，白酒行业的基金持仓比例已降至2017年水平，估值回调已达到72%，市场学习效应可能导致绝对收益和相对收益的拐点提前到来。报告中还提出了具体的投资建议，包括关注报表风险出清、去渠道库存较早、股息率较高的泸州老窖，以及估值较低、渠道库存已在清理的迎驾贡酒等。这份报告为投资者提供了从周期角度审视白酒行业的新视角，其中包含了对行业趋势的深入分析和具体的投资建议，对理解白酒行业的周期性变化和把握投资时机具有重要价值。

白酒行业的周期性布局时机已至

近期，白酒行业的投资布局时机成为市场热议话题。根据华源证券发布的最新研究报告，当前白酒行业基金持仓比例已降至2017年水平，食品饮料超配比例回落至3.2%，较2019年高峰的11%已大幅回落。这一变化意味着布局“长坡后雪、长期价值”的资金已逐步出清，白酒行业重新具备周期行业特征。

白酒板块估值下跌四年，回调达72%，与上两轮调整不同的是，估值消化呈现“慢刀子割肉”的情况，基本面缓步变化、估值回调速度慢。复盘上轮周期，白酒的调整需要经历经销商盈利下滑至亏损、经销商回款下滑&酒厂预收款环比下滑、酒厂收入下滑、经销商去库等阶段。从周期角度看白酒，当市场对2012-2015年白酒渠道及上市公司业绩的调整路径清晰可知时，学习效应开始体现，我们判断绝对收益和相对收益的拐点会提前于上轮周期。

目前茅台处于第2阶段，上一轮周期3阶段白酒有绝对收益，4阶段有相对收益，本轮周期需要警惕学习效应，预计将提前到2阶段开始有绝对收益（当下时点），3阶段开始有相对收益。2012-2015年白酒指数见底在2014年春节后（绝对收益开始的时间点），当时经销商渠道库存清理完毕、旺季后批价稳住，我们预计此轮周期见底将会在绝大部分品牌经销商去库的阶段，当前就处于这一阶段，茅台经销商6月开始累积飞天库存，在从累库到去库的路上。

2015Q3是白酒跑赢沪深300、且有正收益的时间点，有一个重要背景是当时沪深300开始大幅度回调，同时白酒的真实需求开始复苏，白酒的避险属性凸显。我们认为高切低风格一旦形成，白酒跑赢沪深300的时间点或也会提前，报表开始下滑、风险出清是信号，不一定等到真实需求复苏。

建议关注报表风险出清、去渠道库存较早、股息率较高的泸州老窖；估值较低、渠道库存已在清理的迎驾贡酒。建议关注酒鬼酒，绑定胖东来捕获新渠道新需求，有望成为13年的“顺鑫农业”走出独立行情；建议关注依靠新品大珍及新渠道营销打法的珍酒李渡。

白酒行业的周期性特征再次显现

白酒行业25Q2基金持仓占比已经降至2017年水平，食品饮料超配比例回落至3.2%，较2019年高峰的11%已大幅回落。从2021年2月截至目前，白酒板块估值已经下跌四年，估值回调已72%。复盘上轮周期，白酒的调整需要经历经销商盈利下滑至亏损、经销商回款下滑&酒厂预收款环比下滑、酒厂收入下滑、经销商去库等阶段。从周期角度看白酒，当市场2012-2015年白酒渠道及上市公司业绩的调整路径清晰可知时，学习效应开始体现，我们判断绝对收益和相对收益的拐点会提前于上轮周期。

目前茅台处于第2阶段，上一轮周期3阶段白酒有绝对收益，4阶段有相对收益，本轮周期需要警惕学习效应，预计将提前到2阶段开始有绝对收益（当下时点），3阶段开始有相对收益。2012-2015年白酒指数见底在2014年春节后（绝对收益开始的时间点），当时经销商渠道库存清理完毕、旺季后批价稳住，我们预计此轮周期见底将会在绝大部分品牌经销商去库的阶段，当前就处于这一阶段，茅台经销商6月开始累积飞天库存，在从累库到去库的路上。

白酒行业的投资布局时机已至，关注泸州老窖、迎驾贡酒

建议关注报表风险出清、去渠道库存较早、股息率较高的泸州老窖；估值较低、渠道库存已在清理的迎驾贡酒。建议关注酒鬼酒，绑定胖东来捕获新渠道新需求，有望成为13年的“顺鑫农业”走出独立行情；建议关注依靠新品大珍及新渠道营销打法的珍酒李渡。

风险提示：宏观经济不及预期、白酒需求不及预期、业绩风险不得释放、渠道库存过高带来的行业系统性风险、企业及经销商现金流风险。

这篇文章的灵感来自于华源证券发布的《白酒-从周期角度看白酒的布局时点-充分考虑周期的学习效应_当下或是绝对收益起点》报告。除了这份报告，还有一些同类型的报告，也非常有价值，推荐阅读，这些报告我们都收录在同名星球，可以自行获取。

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