【东吴证券】券商二十年复盘报告-谋时而动_顺势而为

东吴证券近日发布了《谋时而动，顺势而为——“券商·二十年”复盘报告》，这份报告主要探讨了中国券商行业二十年的发展历程，分析了券商股估值中枢与ROE的密切关系，以及券商业务与市场的相关性。报告还深入讨论了政策监管对券商行业的影响，并预测了行业集中度提升的趋势。这份报告中包含了丰富的数据、深入的分析和前瞻性的预测，对于理解中国券商行业的过去、现在和未来具有重要的参考价值。

谋时而动，顺势而为——“券商·二十年”复盘报告
券商股的估值和市场表现一直是投资者关注的焦点。东吴证券发布的这份“券商·二十年”复盘报告，为我们揭示了券商行业估值中枢与ROE（净资产收益率）的密切关系，以及券商业务与市场波动的紧密联系。
报告指出，2012年创新大会前，券商收入以通道业务为主，ROE维持较高水平。2007年及2009年两轮反弹市中，证券行业平均ROE分别高达40%及17%，PB（市净率）估值上限分别达到19.0x和4.6x。然而，2012年创新大会后，资本中介类业务的开展显著拉低了ROE水平，2012及2014年两轮行情中，行业平均ROE分别仅为5%及11%，2018年以后ROE基本低于10%，且有逐步下行的趋势。从估值水平看，2012、2014/2015年券商股的PB上限分别降低到2.3x和5.6x左右；2018年后估值基本不超过2x。
券商的业务特性决定了它与市场密不可分。经纪业务、自营业务、融资融券等直接与二级市场相关；投行业务、资产管理业务、股票质押业务等则与二级市场间接相关。政策监管对券商行业的影响也不容忽视，鼓励创新等政策影响长久且深远，监管加强类政策影响快且短。多数鼓励创新的政策对于券商股的影响长远且形成持续股价支撑，而监管加强类政策常即刻反映且影响短暂。
资本市场发展大方向不变，证券行业享成长溢价。近年来CR5在行业中的份额不断提升，营收占比从2013年的24%增长至2023年的28%；净利润占比从2013年的30%增长至2023年的34%。随着“新国九条”为主的“1+N”政策体系加速完善，鼓励头部券商通过并购重组、组织创新等方式做优做强，中小机构差异化发展、特色化经营，打造金融业“国家队”，预计未来行业集中度将进一步提升。头部券商无论ROE的稳定性以及业绩成长性均能够展现出优势，应享有更高的溢价。
报告中的数据揭示了券商行业的发展趋势和投资价值。截至2025年1月2日，申万证券II指数静态估值为1.37xPB，处于历史的12.46%分位，处于近十年的30.88%分位。受近三年权益市场低迷影响，证券行业2023年ROE为4.8%，预计2024年在6%左右，在我国资本市场高质量发展以及券商重资产业务能力和效率持续提升的趋势下，未来我国券商ROE水平存在上升空间。参考美国券商10%ROE中枢下1.3-1.7倍PB估值以及我国证券行业潜在的成长性溢价，我们认为当前证券行业估值处于合理偏低水平。
重点推荐中信证券、华泰证券、中金公司、东方财富。风险提示包括权益市场大幅波动、宏观经济复苏不及预期、资本市场监管趋严及行业竞争加剧。
这篇文章的灵感来自于东吴证券发布的“券商·二十年”复盘报告。除了这份报告，还有一些同类型的报告，也非常有价值，推荐阅读，这些报告我们都收录在同名星球，可以自行获取。

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