【欧洲央行】高阶风险敞口(英)

近日，【欧洲央行】发布了名为《Higher-order exposures》的研究报告。这份报告深入探讨了金融机构间的直接、间接以及更高阶的风险敞口，特别是在金融危机时期，这些风险敞口如何通过金融网络传播和放大。研究表明，仅考虑直接和间接敞口可能会严重低估潜在的损失和系统性风险，而更高阶敞口在金融压力时期尤为重要。报告提出了对现有金融监管工具的重新审视，包括大额敞口限制、资本要求校准、压力测试设计和解决方案，以确保金融稳定性。这份报告为金融监管和政策制定者提供了宝贵的洞见，强调了在设计和校准监管工具时考虑更高阶敞口的必要性。

在金融市场中，风险如同一张错综复杂的网，每个金融机构都是网上的一个节点。2007-2008年的全球金融危机让我们深刻认识到，金融机构之间的直接和间接联系可能导致风险迅速传播，甚至引发系统性风险。然而，传统的风险度量方法往往只关注直接风险，即一个机构与另一个机构之间的直接金融联系，如贷款或投资。近年来，人们开始关注间接风险，即不同机构因持有相同资产而产生的连带风险。但即便如此，我们对风险的理解仍然不全面。

本文介绍了一个新概念——“高阶风险敞口”，它指的是超出直接和间接风险之外的，由金融冲击传播和放大引起的损失。这种风险在金融机构违约后，通过多个中介传播，最终影响到其他机构。这些溢出效应可能导致传统风险度量未能计入的损失。忽视高阶风险敞口可能会低估潜在损失和系统性脆弱性。

通过对南非金融银行和投资基金领域的详细数据进行分析，我们发现高阶风险敞口在总风险中占有显著比例，特别是在金融压力时期，这一比例更是显著。重要的是，高阶风险敞口不能简单地从直接或间接风险中推断出来。它们的大小和分布严重依赖于金融网络的结构和各个机构的韧性。因此，需要通过明确的建模来准确估计高阶风险敞口。

我们的研究结果对金融监管和政策有直接影响。许多监管工具，如资本要求、大额敞口限制、决议机制和压力测试框架，目前依赖的风险度量都排除了高阶效应。这种疏忽可能导致在危机时期的应对准备不足。为了更好地保护金融稳定，监管机构应将高阶风险敞口纳入其风险评估和监管框架中。这需要收集更详细、更细粒度的数据，涵盖广泛的金融机构，并使用能够捕捉金融互联复杂多层网络的模型。

在南非的案例研究中，我们估计，银行和基金对该国六大银行的平均高阶风险敞口占比在45-55%之间，也就是说，大约一半的风险在忽视高阶风险敞口时会被忽视。我们观察到，不同行业对这些银行的高阶风险敞口存在显著的异质性。特别是基金中的基金（FoFs），由于其特定的投资策略，几乎对银行没有直接或间接风险敞口，但却有相当大的高阶风险敞口。因此，高阶风险敞口不能从直接和/或间接风险敞口中推断出来，因为它们强烈依赖于网络结构和各个机构的韧性。

我们发现，在金融危机期间，高阶风险敞口尤其显著。不幸的是，这正是风险敞口最重要的时刻，因为违约更有可能发生，因此风险敞口更有可能转化为损失。在危机期间，市场流动性的下降加剧了重叠投资组合的传染渠道，而机构对冲击的韧性降低则增加了对手方风险传染。我们构建了一个严重的压力情景，该情景抑制了市场流动性并恶化了机构的韧性，并发现银行和基金对大银行违约的平均高阶风险敞口占比可能高达85%（而在良性时期不超过55%）。这些结果表明，高阶风险敞口应该指导监管工具的设计和校准，包括大额敞口限制、资本要求、压力测试和决议。如果忽视这一点，可能会导致过于宽松的事前监管和对金融危机的不当事后处理。

这篇文章的灵感来自于一份关于高阶风险敞口的深入研究报告。除了这份报告，还有一些同类型的报告也非常有价值，推荐阅读，这些报告我们都收录在同名星球，可以自行获取。

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