【中伦律所】2025资本博弈-对赌、回购与投资人特殊权利的争议与演进报告

【中伦律所】近日发布了《2025资本博弈-对赌、回购与投资人特殊权利的争议与演进》报告，该报告深入分析了在风险投资和私募股权投资领域中，对赌协议、回购权以及投资人特殊权利条款等关键性投融资法律问题的历史演进、司法实践和市场操作。报告不仅梳理了2017至2023年间IPO审核中对赌协议及特殊权利条款的处理情况，还结合资深律师的实务观察，提供了丰富的数据洞察与分析，为理解中国资本市场中的这些复杂法律问题提供了宝贵的视角和深刻的见解。

在探讨企业融资和投资中的“对赌协议”及其特殊权利条款时，我们不得不面对一个现实：这些条款在中国的实践中已变得司空见惯，但它们真的为企业和投资人带来了预期的双赢结果吗？报告《资本博弈：对赌、回购与投资人特殊权利的争议与演进》为我们揭开了这一层神秘的面纱，让我们得以一窥背后的复杂性和挑战。

首先，报告指出，对赌协议本质上是一种估值调整机制，它允许投资方与融资方基于未来不确定的公司发展情况，对当前的股权价值进行调整。这种机制听起来很公平，因为它既包含了对公司未来发展的乐观预期，也为可能出现的不利情况设定了补偿条款。然而，报告通过数据揭示了一个不容忽视的现象：在2017年至2023年间，有74%的IPO过会企业在招股书中披露了存在特殊权利条款或对赌协议。这一比例之高，不禁让人质疑，这些条款是否真的为企业带来了积极影响，还是仅仅成为投资人保护自己利益的工具。

报告中提到的一个关键问题是回购权条款的触发条件。这些条件通常包括公司未能在指定期限内完成IPO、业绩未达标、管理层变动等。这些看似合理的条件，实际上可能对企业造成巨大的压力，迫使其为了满足短期目标而牺牲长期发展。更糟糕的是，一旦触发条件被激活，企业可能面临被迫回购股份的局面，这不仅会影响公司的财务状况，还可能引发控制权的变更，对公司的未来发展造成深远影响。

在讨论特殊权利条款时，报告特别强调了这些条款在IPO过程中的处理方式。证监会要求企业在IPO前清理对赌协议，以确保股份权属清晰，避免控制权变更的重大权属纠纷。这一要求迫使企业在上市前必须对这些条款进行处理，无论是通过终止、解除还是修改，都必须确保不会对公司的股权结构和控制权造成不稳定影响。

报告中的数据还显示，有60%的公司在IPO过程中披露了签署过特殊权利条款，而40%的公司则披露未签署过或被询问过是否提及这类条款。这一数据进一步证实了特殊权利条款在企业融资中的普遍性。但问题在于，这些条款的普遍性是否真的代表了它们的必要性或合理性？

在对赌协议的争议中，回购权的争议尤为突出。报告指出，回购权的争议不仅涉及目标公司难以追责、创始股东难以回款等问题，还包括回购权的成就条件难以判断、投资人对于是否行权存在抉择困难等。这些问题的存在，使得对赌协议和特殊权利条款的实施变得复杂且充满不确定性。

文章的灵感来自于这份报告，它只是对报告内容做了总体的介绍。除了这份报告，还有一些同类型的报告，也非常有价值，推荐阅读，这些报告我们都收录在同名星球，可以自行获取。

以上为节选样张，关注公众号【蝉鸣报告】回复领取PDF完整电子版（无广告）。

【蝉鸣报告】每日更新最新硬核报告，覆盖产业报告、全球化、经济报告、趋势等全领域。